WHEN GENIUS FAILED

The Rise and Fall of Long-Term Capital Management

第2章 避险趋利的对冲基金

大牛市让世界上600 多万人成了“百万美元富翁”，这些人的资产总额，更是超过了17 万亿美元！至少，对这幸运的600 万投资者来说，对冲基金绝对是一个很好的投资方向。

投资者都希望越来越多的对冲基金能为他们提供一个不会冒最大风险，但却追求最大确定性的投资通道；一个不靠大声嚷嚷，而是靠聪明睿智取胜的投资通道。而所有这些特征，正是约翰·麦利威瑟心目中理想的对冲基金所必须具备的。

先生，我热爱两面下注。

——亨利·菲尔丁（Henry Fielding）

英国著名小说家、戏剧家

你尽可以大胆预言，但切记，千万不要忘记两面下注。

——奥利佛·温德尔·霍姆斯（Oliver Wendell Holmes）

美国著名医学家、散文作家

东山再起，重整旗鼓

20 世纪90 年代初，就在约翰·麦利威瑟自起炉灶、东山再起的时候，投资业也正好步入黄金时代。与以往任何时候相比，参与投资的美国人越来越多，股价也日高一日地攀升至令人咋舌的高点。以前公认的股指高点被一而再、再而三地突破，新纪录不断产生。投资者眼花缭乱，却并不感到满足。这是一个黄金时代，但也是一个令人提心吊胆的时代。美国人在股票自动行情大屏幕前面打发他们的闲暇时间，而股票自动行情大屏幕则将股票市场每时每刻的变化，清晰明了地呈现在他们的面前。不管是在健身房中，还是置身于机场，还是在单身酒吧里，电视屏幕上都充斥着关于股票行情的报道。专家们不断预测市场会出现修正行情，甚至警告说会出现崩盘，尽管事实一再证明，他们的预测是错的，但他们的呼声绝对是不应该被忽视的。投资者虽然都很贪婪，但是他们绝对很谨慎。那些一辈子也想不到会如此美梦成真的投资者们，现在需要一个去处，让他们能够进行再投资。而在他们的心目中，这应该是一个即使股市真的发生崩盘也不会让他们蒙受损失的好地方。当时，市场上富人多得如过江之鲫。真的要感谢那个大牛市，它让这个世界上超过600 万人的身价超过了100 万美元，成为了“百万美元富翁”， 而这些人的资产总额，更是超过了17 万亿美元！至少，对于这幸运的600 万投资者来说，对冲基金绝对是一个很好的投资方向。

从证券法角度来说，其实并不存在对冲基金这种形式或机构。而从实务角度来看，对冲基金是一种以有限合伙人形式并以套利为目的，进行证券互换交易的机构投资模式。事实上，从20 世纪20 年代起，就已有少量的对冲基金在运作了。其中“价值投资之父”本杰明·格雷厄姆运作的一个基金，可能就是最早的对冲基金之一。与主要由亲戚朋友组成的共同基金不同，这种有限合伙人制基金大都在华尔街的阴影底下进行运作，这些基金都是私人基金，大都是为富人而设计的投资集合工具（investment pool）。一般来说，这些基金都没有受到严格的监管。它们不需要在证券交易委员会进行注册，而只有一部分对冲基金需要向设在华盛顿的另一家机构——商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commission）进行报备。它们大都不公布自己的证券投资组合，可以根据自己的需要（或者说根据银行愿意贷给它们的资金额度）进行融资。对冲基金和共同基金另一个不同之处是，对冲基金的投资组合可以非常集中，而无需像共同基金一样，要考虑投资组合的多元化。实际上，对冲基金在随心所欲地选择各种各样的投资工具、各种金融衍生工具及抛空或高财务杠杆等投资方式方面，几乎是完全不受约束的。

为了获得这样一种极大的自由度，对冲基金的客户被局限于少数几个经过选择的投资者之上，实际上他们更像是一家私人俱乐部。从法律上来说，这些基金的合同投资者不得多于99 个（可以是自然人，也可以是机构投资者），每个投资者的投资额不得少于100 万美元；如果有哪家对冲基金需要突破这一界限，那么它的规模可以在此基础上扩大，但每个投资者的投资组合价值必须在500 万美元以上，每家基金的投资者不得多于500 个。这一规定基于这样一种逻辑前提：既然这些基金只向一小群百万富翁和机构开放，那么就不需要动用像证券交易委员会那样的政府机构去费心劳力地对它们进行监管。该规定假定，所有这些百万富翁和机构都很清楚他们正在做什么。如果他们对自己的所作所为不了解，那么一旦出现损失，那也是他们自己的事，不会对社会公众产生影响。

直到现在，大部分对冲基金经理依然都不为人所知。但在20 世纪80 — 90 年代期间，几家大型基金的经理在市场上创下了非常“响亮”的臭名，其中最著名的要算来自匈牙利的移民、外汇投机专家乔治·索罗斯了。1992 年，索罗斯旗下的“量子基金”以极其强悍的抛空手法，硬生生地突破了大名鼎鼎的英格兰银行的防线，迫使英格兰银行对英镑实施贬值，并从中赚了10 亿美元的利润。几年后，索罗斯因迫使东南亚国家货币全面且大幅贬值，最终导致整个东南亚国家经济全面崩溃，而受到世人的谴责（可能并不公平）。正是由于索罗斯和其他几名曝光率很高的对冲基金经理，如朱利安·罗伯逊、迈克尔·斯坦因哈特等人的强悍表现，对冲基金在市场上留下了一个到处兴风作浪、惟恐天下不乱这样一个典型的投机者形象。迈克尔·斯坦因哈特曾夸口说过，他和他的伙伴们已经是前卫资本主义最后的堡垒之一了。而在一般人眼中，对冲基金就是那种要么大赚要么大亏的风险承担者。在1998 年版本的《韦伯斯特大词典》（Webster’s Dictionary）中，对冲基金被定义为：用风险度极其高的方法进行对冲交易的基金。

尽管在市场上，对冲基金有着大手笔交易的名声，但事实上，大部分对冲基金的操作手法都非常简单，而这却正是对冲基金最吸引人的地方。“对冲基金”一词是从“从输赢两个方面对同一个人下注”这句话中衍生出来的，它的意思就是，通过向对手下注，将可能发生的投机风险降低到最小。该词最早指的是用来作为城市公园边界或界线的栅栏。以前从来没有人想到过，可以将这个词用在投资基金上。一直到1949 年，约翰·麦利威瑟真正的祖师爷阿尔弗莱德·温斯洛·琼斯组织了一个全部由合伙人组成的合伙人制基金为止。当然，在此之前，早已有类似的基金存在了，但这位澳大利亚出生的、大名鼎鼎的《财富》（Fortune）杂志专栏作家，却是真正运作一个平衡（或者说经过对冲）投资组合的第一人。当时由于担心自己所持有的股票市值在市场下跌时出现缩水，琼斯决定用对冲的方式，来弱化市场因素所带来的影响。和大多数投资者一样，他买进他自己认为便宜的股票，抛空他自己认为价格高估的股票。至少从理论上来说，琼斯所持有的股票组合是“平衡”的。世界上发生的任何一个事件，不管是战争、舞弊，还是气候变化，都只会让他投资组合中的一半涨，另一半跌。所以，其净收益水平的高低，仅仅只取决于他自己选择相对最好和相对最差股票的能力。