第七章 对冲基金不做对冲

打包债市惹人垂涎

说到雷曼劫后余生，生意逐渐返回正轨之后，“书生”是其中一个受益者 。

“书生”的团队最初只有几个人，逐渐扩大。在几位新加盟的同事之中，其中一个和我结缘甚深，我称呼他为“印籍奥巴马”。因其父母皆为印度人，他亦于印度出生，但在美国成长，并且聪明过人，毕业于斯坦福大学法律学院，获得法学博士学位，更娶了一位中国籍妻子。

他和“得州姚明”分属同一职级，背景和专才却截然不同。“印籍奥巴马”毕业后在知名的律师行工作过数年，曾参与不少大型的结构衍生产品交易，对其中法律文件及销售章程了如指掌；“得州姚明”则是工程师出身，擅长以数学模型去建构复杂的结构衍生产品。

两人一文一武，理应成为“书生”的左右手，随着公司生意愈来愈多，他们各自负责一门生意。两人之间并无直接竞争，但由于背景有异，故时常暗中较劲。比说如，“书生”看中我的数学根底较强，便将我分派给“印籍奥巴马”，以助他一臂之力，但自此以后“得州姚明”便视我为“印籍奥巴马派别”的人，绝少向我指点，以免间接扶助自己的对手。

离开了“得州姚明”，我在数学模型的工作上，可谓真正的独立。与此同时，受教于“印籍奥巴马”麾下，则让我在法律知识方面获益良多。如此双管培育，为我往后的投行之路打下了坚实的基础。

随着打包债券市场日渐成熟和扩大，愈来愈多投资者活跃于此，甚至连对冲基金亦开始垂涎。

身为影子银行体系重要参与者之一的对冲基金，传统上只会参与一些流通性比较高的市场，例如外汇、股票等等。因为对冲基金必须每天量度其管理的资产市价，如果其参与的市场流通性不高，便很难厘定真实的资产价格。例如2005年开始流行的private?loans（私有贷款），就是指亚洲对冲基金或私募基金融资给一些正筹备上市的公司，故又称为pre-IPO loans（上市前贷款）。对冲基金既可收取利息，那些公司若能成功上市，更可行使那些股票认购证。由于这是对冲基金和公司双方的私下贷款协议，没有其他市场参与者或投资者，也没有第三者可认证的市价，故对冲基金只能自行评估private?loans的价值以替代真实的市价。

不过，金融海啸发生之后，很多公司都被迫拖延或搁置上市计划，未能如期集资，因而带来很多营运问题，有的公司甚至无力偿还对冲基金的贷款。如此境况下，很多对冲基金却仍沿用private?loans的自行估值，使资产跌价的损失未能按市价入账（mark-to-market），反映不了问题真相。