第三个因素是一些石油需求量飙升的国家，比如中国和亚洲其他主要外贸出口国，都通过政府补贴的手段人为压低国内能源的价格。在正常情况下，国际油价高企会压抑这些国家的石油需求，但由于其政府提供补贴，虽然国际油价一直在飙升，但它们国内的石油需求量并没有因此而下降。虽然各国政府的财政预算压力逐渐增大，政策逐渐开始出现变化，但这一点或许也可以视为影响市场状况的基本因素之一。

最后一个因素是国际石油市场上的投机活动刺激了石油需求量上升，强化了油价上行的市场趋势。这是一个典型的反身性现象。除了一些对冲基金和个人投资者，养老基金和捐赠基金等机构投资者大肆从事商品指数投资，这些指数不仅包括石油，还包括黄金和其他原材料。事实上，在期货市场上，这些机构投资者的作用非常明显。对于这些机构投资者而言，大宗商品变成了一种资产类别，它们以商品指数为依据加大对这种资产类别的投资力度。2008年春季和夏初，石油和其他大宗商品的现货价格不断上涨，远远超过了其边际生产成本，而远期期货合约价格的上升幅度远远超过了现货价格的上升幅度。这就导致大宗商品价格的走势呈现出抛物线形状，具有泡沫的特征，表明泡沫正在逐步形成。

那么，这是泡沫吗？答案是，在石油价格上升过程中的确存在泡沫，这个趋势是以各种现实因素为基础的。然而，有一个事实必须加以考虑，即如果没有经济衰退，即便取消了投机活动和购买商品期货的行为，石油需求量的增速也会远远超过石油供给量的增速。谈到泡沫因素，我将重点讲一讲机构投资者投资商品指数的问题，因为这个现象与我的泡沫理论最吻合。

商品指数投资是以一种错误观念作为前提的，这种投资方式没有把资本应用于生产目的。2002年左右，这种投资观念得到了大肆宣传，有其理由。根据这种投资方式，商品期货以一定的折扣进行售卖，投资机构可以从所谓的“现货溢价”（backwardation）中获得额外利益。所谓“现货溢价”，就是现货价格高于期货价格。生产者通过出售期货的方式，从金融机构手中获得一定数额的先期定金，实现了融资目的，并利用这部分资金扩大生产。金融机构实际上相当于通过间接的方式为商品生产者提供了融资，这是一种合理合法的资本使用方式。随着期货市场上的投资者越来越多，市场空间变得十分狭窄，赢利机会随之消失。然而，这种资产类别继续吸引更多投资，因为事实表明，这个领域的投资比其他投资更加有利可图。这是一个非常经典的案例，它表明市场上的价格趋势会强化人们的错误看法，而错误看法反过来也会加剧价格趋势。

商品指数投资让我想起曾几何时，人们疯狂地投资组合保险（portfolio insurance），导致1987年股市崩盘。在两个案例中，机构投资者都是一窝蜂地涌向某一个市场空间，其力量足以导致市场失衡。如果市场趋势出现逆转，像1987年机构投资者集体逃离市场一样，那么市场就会崩盘。指数投资以及跟随市场风向而动的投机活动加强了当前价格的变动趋势，从而加剧了经济衰退的风险，给市场带来了不稳定因素。只有当经济颓势彻底形成、市场需求下降的时候，这种不利影响才会得到扭转，但是如果在泡沫正在膨胀的时候就遏制指数投资和投机活动则是比较理想的。