在美国，房地产的投资获利历来就算不上丰厚。事实上，根据罗伯特·希勒及其同事卡尔·凯斯建立的凯斯–希勒函数来看，长期以来，美国房产的市场价格几乎没有任何上扬。因为通货膨胀，1896年价值10 000美元的房产到1996年的价值仅为10 600美元。长达一个世纪的房地产投资，其收益率仅相当于股市一年的收益率。

尽管房地产投资的收益不高，但至少还算是一项比较稳妥的投资。进入21世纪前后，美国房价经历了史上最大的一次上涨，房产的涨价幅度可与第二次世界大战期间的房价增速相媲美，以1942年的房价最低点为参照点，当时的涨幅高达60%。

20世纪50年代的房地产繁荣与21世纪初的房地产泡沫几乎没有任何共同之处，对比来看，我们就会明白为何21世纪初的房地产业如此混乱。

第二次世界大战后的几年，美国人的居住格局发生了巨大变化。美国人的生活从第二次世界大战前的过度储蓄转变为战后的消费激增，人们纷纷要求拓展居住空间。1940~1960年这20年间，美国的自有住宅率从44%猛增至62%，主要集中在城郊地区。房地产繁荣的同时，也迎来了婴儿潮：战后，美国人口以每10年20%的速度增长,这个增长率是21世纪初人口增速的两倍。这便意味着当时美国的房屋业主数量在10年内增加了80%，这个增幅与房价的增速相吻合甚至超过了房价的增速。

相比之下，21世纪初的几年，美国的自有房屋率增速缓慢，增幅最大的是2005年，这个增长率也只是从10年前的65%增加到69%，增幅不过4%而已。从前没能力买房子的那些美国人当时还是没有几个能买得起房的。2000~2006年的6年间，有40%的房地产投资的收益名义上增长了15%，但这个增幅连通货膨胀都抵消不了，更不用说再买一套新房子了。

然而，通过投机商炒房，以及有史以来最可疑的贷款和信誉度最差的消费者，美国房地产市场被人为地制造出虚假繁荣的景象。21世纪初的几年内，全美存款率降至历史最低点，某些年份甚至低到只有1%多一点。但是，得到抵押贷款却比从前任何时候都容易。房价不再受供需关系的制约，因为借贷者、股民以及评级机构等所有能从房屋买卖中获利的人，都在努力维持着繁荣的假象。

美国从未有过这样的房地产泡沫，但其他国家出现过这样的情况，当然结果都是同样惨烈。希勒对荷兰与挪威等几个国家几百年来的数据进行了研究，结果发现，一旦房地产行业的发展超出人们的负担能力，房地产市场必将崩盘。例如，20世纪90年代日本臭名昭著的房地产泡沫，就是美国新近出现的房地产市场泡沫梦魇般的前车之鉴。1981~1991年短短10年时间里，日本商业地产的价格飙升了76%，但接下来的5年里又骤降31%，这与美国房地产泡沫产生前后的房价走势如出一辙（图1–3）。