其一，经济增长底部回升，但仍低于潜在增长率，总体上存在负的产出缺口。据我们预测，2009年经济增长率为8.3％，2010年经济增长率为8.5％，经济是底部回升，但增长率仍然低于潜在经济增长率（10％），产出缺口仍然为负，在这种情况下，物价很难出现大幅度上涨。

其二，从货币供给角度看，货币供给增加并不必然意味着物价回升，更关键的是看货币存在形式。假如是以准货币（譬如定期存款）形式存在，货币供给增加再多对物价的影响也是有限的。只有当大量货币以现金或活期存款等交易性货币形式存在时，物价才会面临较大的上涨压力。

从目前情况看，由于经济逐渐复苏，活期存款占企业存款比重上升，但仍明显低于2007~2008年出现通胀时的水平；M1增长率迅速回升，但仍低于M2（广义货币，M1与储蓄存款）增长率，M1和M2增长率的“剪刀差”仍然为负并且仍处于近年来最低水平。在这种局面没有改变之前，物价很难出现大幅上涨。

综上所述，我们认为，伴随着经济复苏，物价更可能是呈现温和回升格局。我们预计，2009年CPI和PPI涨幅分别为-1％和-5.5％，2010年CPI和PPI涨幅分别为2％和3％。就年内来看，CPI和PPI将呈现U形走势，CPI从三季度，PPI从四季度将开始明显回升。

利多经济和投资

经济扩张初期温和的通货膨胀对经济和股市都非常有利。

首先，看对经济的影响，温和的通货膨胀有利于经济复苏和改善企业赢利。从中国工业企业利润和GDP、PPI的关系看，经济扩张初期工业企业利润增长率和PPI走势基本一致，只有经济过热时期，工业企业利润增长率和PPI走势呈现相反的走势，这和我们的定性判断基本一致。

我们预计，GDP从二季度开始工业企业利润增长率也将呈现V形回升，四季度将恢复正增长，2010年将保持15％左右的正增长。

其次，看对股市投资回报的影响，温和通胀时期，股市的投资回报明显高于通货紧缩和恶性通货膨胀时期。按照通胀程度不同，通胀周期可以分为通缩、通缩缓解、温和通胀、恶性通胀、通胀缓解五个阶段。

不同时期股票投资回报率情况对比表明，温和通胀时期股票投资回报率明显高于通缩和恶性通胀时期。由此看来，未来两年，也有望成为获得较高的股票投资回报的好时期。  分析师简介

李慧勇：申银万国证券研究所首席宏观分析师。上海财经大学毕业，2000年加入申银万国证券研究所，具有8年的宏观经济研究经验。在各报刊发表报告百余篇，担任多家知名媒体特邀评论员。2008年获《证券市场周刊》宏观经济最佳分析师第二名，代表性研究报告：《迎接通货膨胀时代的到来》（2007.4）；《要素价格和收入分配改革下的中国经济》（2007.11）；《走在向下周期的边缘》（2008.3）；《从政策性增长到内生式复苏》（2009.3）。

机构点评

如今，中国经济复苏的趋势已经越来越明显。在这一复苏进程中，申银万国首席宏观经济学家李慧勇先生是先知先觉的，关于这一点，他在2008年3月《走在向下周期的边缘》和2009年3月《从政策性增长到内生式复苏》的报告中对于本轮经济周期运行的内在逻辑的部分做出了很好的诠释。这也足见他力挫中国宏观经济分析师的群雄，一举夺得《证券市场周刊》2008年“水晶球奖”宏观经济最佳分析师的深厚功力。

报告首先从中国积极财政政策和货币政策的卓越效果着手，抽丝剥茧，来寻找到本轮中国经济之所以在全球各国中鹤立鸡群、独树一帜V形复苏的三大动因：高储蓄率、高效的货币政策传导机制和地方政府既有的投资冲动。

中国经济2009年增长的驱动在于政府投资和房地产推动，而2010年将会转为房地产和出口。根据李慧勇的测算，2009年GDP将增长8.3％，2010年将增长8.5％。但中国经济当前的增长中存在一些结构性的问题，需要加大“三农”投入、推进资源价格改革和投入，并加快城市群建设，也就是中国宏观经济政策应该从过去半年多的“急救”转为“养生”。

具有8年宏观经济研究经验，同时也是报纸、杂志、电视、广播等多家知名媒体特邀评论员的李慧勇还告慰市场，目前的充裕流动性能够持续，恶性通胀也不会到来，更可能是温和通胀，在他看来，中国经济将进入两年左右的“蜜月”期——增长无忧、流动性无忧、通胀无忧。这一乐观预期，对处在迷雾中的投资者来说，无疑是注入了一剂清新的兴奋剂。