第二是资产组合选择机制。最近卢卡斯在《华尔街日报》发表一篇短文，简要分析了这个机制。一旦经济金融体系陷入债务—通缩“负循环”，企业和个人的资产组合投资行为立刻发生重大变化。出于流动性和安全性的巨大需求，他们迫切希望持有政府发行的债券和政府担保的资产。他们如何才能实现这个需求呢？首先是出售其他资产以购买政府担保资产，然而，市场上政府担保或政府发行的债券非常有限（供给有限），无法满足需求。投资者怎么办呢？他们只有一个选择，那就是削减投资和消费，积累大量现金储备。因此，“负循环”过程中，个人对流动性和安全性的过度需求，乃是造成资产价格崩溃和实体经济通货收缩的主要力量。

正常情况下，美联储为了刺激消费和投资支出，可以通过公开市场操作，购买国债，放出基础货币。然而，“零利率”条件下，从流动性和安全性两个指标衡量，国债和钞票没有什么两样，公开市场操作等于是等量等质资产互换，无法解决资产供给问题，因而公开市场操作完全失效。此时，美联储只有印发钞票去购买其他资产，即用兼具流动性和安全性之资产（钞票）来替换流动性和安全性差的资产，以满足市场对流动性和安全性之巨大需求。如此一来，投资者就不需要紧缩消费和投资支出来累积现金储备了，也不需要疯狂抛售其他资产来获取现金，从而有助于缓解实体经济的通货收缩和资产价格的持续下滑。当然，卢卡斯认为主要效果是遏制投资和消费支出的急速下降。

历史经验究竟支不支持上述机制呢？20世纪30年代大萧条的经验和日本20世纪90年代的经验，并没有给“零利率货币政策”的有效性提供有力支持。

或许，人们可以将1929—1933年的衰退和萧条归咎于美联储过于紧缩的货币政策，然而，1933年罗斯福主政之后，尤其是美元相对黄金大幅度贬值以后，美联储货币政策已经相当宽松，大萧条却一直持续到1939—1940年。“低利率”或“零利率货币政策”似乎效果微弱。相反，正是大萧条的历史经验，让经济学界形成了一个基本共识：货币政策对于遏制通货膨胀或经济过热有效，对于遏制通货收缩或经济衰退却无能为力或收效甚微。

20世纪90年代日本的货币政策，是典型的“零利率货币政策”。日本泡沫经济破灭之后，中央银行很快将基准利率降低到2%，1996年，日本中央银行进一步将隔夜拆借利率降低到，1999年4月，日本中央银行宣布其著名的“零利率政策”，并大体维持至今。毫无疑问，日本货币政策非常宽松，然而，“零利率货币政策”并没有刺激日本经济走出长期衰退的深渊。

于是，我们就面临一个最大的疑问：既然理论逻辑和历史经验都没有给“零利率货币政策”以有力支持，那么，我们有什么理由相信美联储的零利率货币政策能够迅速恢复美国经济？如果零利率货币政策不能奏效，美国经济的衰退将持续多久？美国政府还能有什么其他措施？

三、“零利率”之后怎么办

“零利率”之后，美联储还有可能采取的措施如下：

1.直接大幅度向商业银行增加储备金，以此鼓励商业银行向公司和个人发放贷款。基准利率已经降低到“零利率”水平，无可再降。怎么办？美联储可以采取所谓“数量扩张”手段，即干脆直接给商业银行增加储备资金。商业银行只要需要钱，需要多少美联储就给多少，无需支付利息（“零利息”）。