经过了19世纪30年代不正规的、以自我调节为主的童年时代，又经历了南北战争时期无法无天的青春期，到了20世纪20年代，美国股市已经开始逐步摸索出一整套保证市场有序稳定发展的制度和程序。随着交易所在华尔街建立起独一无二的地位并将这些规则付诸实施，投资者们不必再担心会受到欺骗，而能放心地寻找投资机会；而经纪商们，至少是那些有商业头脑的经纪商，从长远来看就有赚钱的希望。

到了20世纪20年代，美国经济在此前40年的快速发展和第一次世界大战期间的爆炸式增长，使得纽约证券交易所一举成为世界上最大、最有影响力的交易市场。但是从制度上讲，它和1817年刚刚正式成立时几乎没有什么区别，也就是说，它仍然是一个私人俱乐部（private club），交易所的宗旨仍然是保护它的会员们的利益，也就是那些席位拥有者的利益，而不是为了公众的利益。像大多数私人俱乐部一样，纽约证券交易所在内部管理方面毫无民主可言。

也像大部分俱乐部一样，交易所由会员中的一小部分人—那些总是想方设法维护自己地位的寡头集团所操控，他们占据了交易所几乎所有的职位和委员会中的席位。在交易所中，寡头集团的权力并不是按照会员比例平均分配的。尽管大经纪公司都有合伙人在交易所拥有席位，但是有大约一半的席位由专门经纪人（specialist）和大厅交易员（floor trader，或称场内交易员）控制，而后面这两个集团也拥有交易所中地位最为显赫的交易所管理和法律委员会（Governing and Law Committees）中2/3的席位。

专门经纪人为特定的股票“做市”①。他们的工作就是维持一个“公正、有序”的市场。每一个专门经纪人手中都有某一只股票所有买单和卖单的详细记录，当股票价格符合买家或卖家的要求时，他们就执行这些买卖订单。这样他们就处在最有利的位置，能最先知道市场消息，并从中谋利。在20世纪20年代，没有任何规定禁止这些专门经纪人从他们做市的股票上谋取私利，也没有办法阻止他们将内部信息泄漏给其他人来帮他们赚钱，自己从中提成。

大厅交易员则与他们不同，他们只为自己的账户交易。与那些只能不断出没于经纪人办公室以获取一点可怜信息的普通投资者和投机商相比，他们拥有两个巨大的优势。首先，由于可以在交易所大厅交易，他们能够得到有关市场变化的最新消息，并以闪电般的速度进行买卖。其次，他们不必支付经纪代理费，因而他们可以随意买进卖出股票和债券，利用价格的轻微波动来谋利，这很像今天在因特网上买卖股票的即时交易者（day trader）所做的那样。

然而，与今天的即时交易者不同的是，为了自己的利益，他们可以彼此合谋或者和专门经纪人合谋操纵市场（至少迄今为止，互联网上的即时交易者还没有这么做）。19世纪最后30年的改革成功遏制了上市公司和管理层通过操纵市场损害投资者和股东的权益的行为，但交易所会员操控市场的能力却毫发未损。

联合坐庄（pools）在当时是司空见惯的。尽管“虚卖”（wash sales，即经纪人报告股票被售出，而事实上并没有发生）是被禁止的，但是这些集团仍然可以在集团会员之间精心制造出一系列虚假买卖，俗称“对敲”（matched orders）。这些对敲会在股票自动报价机上制造出一种虚假的股票走势（painting the tape），诱骗其他投机商按照集团希望的方向进行买卖。一旦达到目标，他们就迅速离场，由此获得可观的收益，而外界的投机者还蒙在鼓里。