第五章 垃圾债券重生 泡沫开始

垃圾债券咸鱼翻身

F记保险公司负责接见我们的，是投资主管D先生。据说，D于上个世纪八十年代曾与当年叱咤一时的风云人物、被誉为“垃圾债券大王”的米尔肯（Mike Milken）称兄道弟，可算是垃圾债券市场的鼻祖之一。

提起“垃圾债券”，有很多人心里都有疑问：“垃圾都卖？太过分了！”其实所谓的“垃圾债券”，并非真的是垃圾。只是由于一般中小企业刚成立不久、拥有的资本较少，又或者业务处于增长期，以致负债比率比一般大企业高，信贷风险相对较大，故其债券评级较低，通常被列作“投机性评级”（speculative grade rating），即俗称的“垃圾评级”（junk rating）。

米尔肯后来被指控操纵市场，涉嫌内幕交易而鎯铛入狱；他的投行Drexel亦走上破产之路。

“书生”和D同样出身于Drexel，体内流着“垃圾债券”的血。两人很早前就相识，彼此交换过名片后，自自然然就谈起往事。“书生”说：“自从Mike出事之后，这几年‘垃圾债券’沉寂了好一段时间，现在好像又重生了。”

“对呀，现在市场不同了，规范多了。参与融资的中小企业和投资者都愈来愈多，比起十几年前我们和Mike一起做垃圾债券，现在市场规模不单大了很多，发债企业的素质亦进步了不少。皇帝统治的时代已经过去啦，哈哈……”可能D在穷乡僻壤待了一段日子，今日铅华洗尽，已找不到半丝做大生意的气势。

“都是拜这几年来杠杆收购（LBO，leveraged?buyout）的发展所赐。”“书生”敷衍地干笑几声：“发行垃圾债券的企业，已不再局限于中小企业；很多行业的龙头企业，被私募基金杠杆收购之后，都加入发行垃圾债券的行列了。”

“书生”说：“经过以往十多年的发展，债券化的打包技术已日趋完善，目前仍主要以消费者的个人信贷为主，但随着应用日广，可以预见在不久的将来，有关技术将更多地应用在企业信贷方面。随着LBO市场的发展，会有更多的企业信贷，包括垃圾债券，通过打包的保护层，而拿到不同投资者心目中所需要的评级。”

事实上，对于企业信贷的打包，D也显得兴致勃勃，于是他问道：“不过，这些购买打包债券的投资者，会对我们管理的基金有信心吗？虽然多年以来，我们一向管理自己保险公司的债券组合，但从未替外人管钱，所以在业界的名声不响啊！”

“书生”老板想游说F记做成这笔生意，自然说尽好话：“根据你给我看的track?record（业绩记录），我觉得你们替自己管钱的业绩不错，值得一试。你看，格罗斯（Bill Gross）也出身保险公司，一样可以重拳出击。而且，这个打包债券市场现在仍算新兴市场，你们先做，便可享有先行者的优势。”